2016-04-15 16:28:44
【导读】
人到无心处，自是有心时。无心，即心无妄念。人事多变迁，有谁真能把谁看透？一切皆一时之念。曾经沧海难为水，思维一旦定势，你已经步入某个人或某件事的泥沼，越挣扎陷得越深。若心如水无常形，随方就圆，自然少了徒劳的执着，也就少了作茧自缚的痛苦。大象无形，大智若愚，大无即有。
【消息面】
债转股，核心是相关配套，比如，推动产能过剩行业、过剩产能出清，提升全社会生产要素的生产率，这才是债转股成功的关键。同时，债转股成功了，经济好转，才会有大宗商品的好机会。
2016年，中国金融市场注定不平凡，人民币加入SDR，A股指数将讨论纳入MSCI指数。最近，债转股又引发关注。由于其对大宗商品的未来影响巨大，因此，读者须用心体会“债转股”，并理解其影响。
债转股为何被提及？以往，银行是粗放型的增长方式，通过不断做大蛋糕，用总量扩大的方式化解不良贷款比例。不过，随着经济增速放缓，粗放型方式难以持续。于是，不良资产证券化和债转股提到了从未有的高度。
对此，银监会主席尚福林称，“‘债转股’不是简单的把银行的债权转化为股权，需要进行相应的制度设计和技术准备。”他还表示，“十三五”期间要提高银行的资产质量，开展不良资产证券化和不良资产收益权的转让试点，提高支持实体经济的能力。
我们知道这和大宗商品及相关公司关系紧密，所以先来探讨历史上的债转股。
一、债转股不是新词
债转股从来不是一个新概念，上世纪90年代，朱镕基总理为化解国企脱困和三角债问题，也曾实施债转股。国家成立四大资产管理公司，分别是长城、东方、华融和信达，对应收购农行、中行、工行和国开行的不良贷款。注册资本全部由财政部出资，其处理银行不良贷款的流程图如图一所示：
国有商业银行将不良贷款对口划拨给四大资产管理公司，同时，资产管理公司持有企业的不良贷款，使其转换为企业的股权，实现债转股。于是，银行不良贷款得以剥离，国有商业银行不良资产和企业之间链条斩断，避免了多米诺骨牌效应，化解了系统性金融风险。
朱镕基时代的不良资产处理取得了成功，国有银行在2000-2010实现了股份制的改造，成功上市。四大资产公司中的华融和信达资产管理公司也已上市。虽然成绩喜人，但笔者并不认为是债转股本身的成功，一系列的配套才是成功的核心因素。
2000年后，世界经济进入扩张周期，美联储为应对互联网泡沫采取宽松货币政策，低利率维持数年时间。中国加入WTO，产能过剩靠出口消化，随着国企改制，公司治理水平得到大幅提升，大量企业上市，成为公众公司，因此，经济周期的配合，公司治理的改善才是企业脱困的本质原因。
朱镕基时代的债转股成功是集合国家强力推进国有企业改革、加入WTO、公司治理水平提升的结果，债转股只是为改革赢得时间和空间的一种工具。图二）、周小川（1999）《关于债转股的几个问题》
图表二是中国人民银行行长周小川在1999年对债转股的问题的具体描述，从图表中看到，银行债转股在倒数第二的位置，所以说债转股并不是银行处理不良资产的优选方式。
银行能以债权回收资金，但很少会以债转股的形式回收，债转股是让银行以经营者的身份介入，债权是还本付息，享受资金流动性带来的资产运营，而股权则充满了不确定性和复杂性，享受的是股权收益。从图表二中看到，银行对债务的保全措施是有位次的，随着企业财务和经营状况的恶化，会选择介入更深、采取更强硬的手段。
随着中国高层不断推进供给侧改革，中国经济结构调整和转型升级，在化解过剩产能与稳定就业的大背景下，未来处理债务的方式以坚持“多兼并重组，少破产清算”为政策总基调，债转股很可能一定程度上取代破产清算程序，成为银行下一阶段处置不良债权的兜底政策。
三、万亿债转股的利弊分析
从表面上看，银行债转股无论从银行还是从负债企业来看，是双赢的局面，但也需要规避债转股过程中遇到的问题。
1、双赢局面是表象
从负债企业的角度考虑，债转股使企业的资产负债表得以修复，企业的债券转化为股权，避免了资不抵债破产清算的下场，防止企业多米诺骨牌横向扩散、引发连锁的债务链条冲击。
再看银行，不良贷款转换为股权，可以使银行资产负债表的信贷栏抹去，避免成为不良贷款。另外，银行的不良贷款率也大幅下降，资产负债表也会变好看，并且大幅降低银行的不良拨备覆盖率，提升银行的盈利能力。
2、直面问题是本质
看问题要有全面分析，从银行经营属性来看，银行是吸收存款，发放贷款，经营最大的风险就是期现错配，即借长期存款，发放短期借款是正常的银行经营模式，而银行债转股把债券转换成公司股权，会大大增加银行流动性风险，如果股权最终能够换回现金，那还是暂时的流动性风险，如果企业经营继续恶化至破产，那么银行一分钱都收不回来，变成永久性的流动性损失。
对银行而言，借款是债权，债转股后的优先股或者是普通股是股权，性质完全不同，债券与股权，流动性与期望收益以及定价方式相差甚大，对比朱镕基时代的债转股，银行将不良资产转让给资产管理公司，事实是资产管理公司和企业之间的债转股。如图一所示，并非银行和企业间的债转股，而对于本次的银行层面推行的债转股，银行的不良贷款并没有真正的处置和剥离，不良资产仍然是在银行的手上，只不过以前叫做“贷款”，现在叫做“股权”，然而如果贷款企业的经营状况没有好转，甚至进一步恶化直至破产，那么银行手里的股票还是会变成一张废纸，还不如当初作为债权人要求破产清算。如图表二所显示的。
根据经济法，债权是优先于股权偿还，按照经济的常识，股权与债权在不同时点选择，一定是经济形势好的时候，持有好企业的股权，而在经济形势不好的时候，持有好企业的债权，现在银行的债转股，是违背经济常识的。
对于银行债转股，要规避“劣币驱除良币”的副作用，防止“道德风险”的发生。举个例子，A企业经营不善，不能还款，最后银行通知，你不用还了，把债券转换成股权，而B企业经营效益好，必须归还银行的本金和利息，如果不能按期归还，则会按照图二所示的流程进行处理。在市场经济中，A企业应该是被市场竞争淘汰的，而B企业是市场竞争中的优质企业，按照债转股的游戏规则，A不出清，则B也很难活的更好，因为A与B面临不同的竞争成本与优势，这样就会形成“劣币驱除良币”的范例，最终整体产出是下降的，与十八大所确定的让市场成为配置资源的决定性力量相悖。
在债转股的过程中，也要防止发生“道德风险”，债转股的安排，对于欠债的企业来说无疑是天大的好消息。企业好的时候就大举借债，只给银行固定的收益，剩余收益就留给自己；一旦企业经营不善，就把债权转为股权，把一部分损失转嫁到银行头上。
这样的制度安排在“社会效益最大化”和“社会责任”与“社会影响”的总基调下，国有商业银行能否从自身的利益角度出发来做债转股的决策？一旦有行政或者权利的力量参与其中，寻租和道德风险急需做好预防。
四、大宗商品牵扯大
我们知道，在此次债转股中，其中的债务很大的部分来自于钢铁、煤炭、有色如铜、铝、镍等生产企业，债转股的最大受益者就是上述公司和行业，一旦成功实施，我们可以看到，无论是铜、铝、镍、白银，还是石油等，都会有利好作用，同时，也是大宗商品熊转牛的关键。
事实上，债转股是延缓问题爆发，为改革争取时间，债转股本身不能解决银行和企业的问题，必须要有相关的配套，深化国有企业改革，以及供给侧改革，推动产能过剩行业、过剩产能出清，提升全社会生产要素的生产率，并且伴随着公司治理水平提升，在稳定有效需求的同时继续创造有效供给，调整经济结构，由粗放型向集约型经济发展方式转变，债转股是处理问题的工具和手段，解决相关的债转股背后的配套，才是债转股背后成功的核心。
二、债转股不是银行处理不良资产的首选
上文提到，尚福林提出，“需要做相应的制度配套”，即《商业银行法》的法律限制。1995年颁布的《商业银行法》第43条规定，“商业银行在境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，但国家另有规定的除外。”“国家另有规定的除外”，即央行推出债转股一定和其他部门沟通与协调过，推出银行债转股需要有相关的法律配套出台。
