2020-05-12 14:12:02
短期：平衡稳增长和保就业
01、GDP：2%~3%
市场此前认为经济增速需“保6.5”，基本都是依据十三五规划作出的推论。但一方面2016-2018年的实际GDP增速均高于6.5%；另一方面2019年底的经济普查也上调了2014-2018年经济增速值。华泰宏观研究团队重新测算如果没有疫情突发影响情况下，2020年需达到的增长目标需达到6.0%左右。
但实际情况是，1月末~3月上旬，全国多地为防控疫情而一度采取较为严格的“休克疗法”，在防控疫情取得较好收效的同时，经济活动也受到了较大冲击。今年一季度经济挖坑较深，新增订单下滑限制了企业产能的全力开动，经济活动可能继续受到外需下行影响，6%的经济增长目标较难实现。
面临疫情的突发冲击，加上疫情和国际环境的不确定性，华泰宏观研究团队认为全国两会将重新考量全年经济增长落在各个区间的可能性，有可能不会设定一个硬性的增速目标；但如果公布GDP增速目标，综合考量达成的可能性，华泰宏观研究团队认为可能会将增长底线设定在2%、努力达成的增长目标设定在3%左右。
02、稳就业：1000~1100万人新增
“稳就业”是一季度宏观经济最受关切的问题之一。疫情对经济的冲击机制不同于传统的经济或金融危机，主要体现在整体经济活动都受到广泛冲击，而即便商家有复工意愿，也要受到疫情防控政策的限制。对国内而言，实体餐饮、线下零售、外贸纺织、汽车零配等行业经营压力较大，可能存在部分企业被迫裁员或倒闭的现象，中小企业的压力可能相对更大。
3月全国城镇调查失业率为5.9%，尽管失业率小幅回落，但当下就业形势仍然较为严峻，主要源自三方面的压力：
用人单位招工趋于谨慎，应届大学生就业难度加大
海外经济“休克”下新订单萎缩，部分出口导向型企业有进一步裁员的可能性
终端需求不足使企业面临破产压力，企业为压减固定成本开支或将选择裁员
全国两会和政府工作报告，对于就业领域的整体指标，华泰宏观研究团队认为可能设定为“调查失业率控制在合理区间”，同时可能继续维持1000-1100万人左右的新增就业指标。在重点群体就业方面，高校毕业生作为国家最重要的战略资源，是“稳就业”政策的重要着力点。4月政治局会议指出，要抓好重点行业、重点人群就业工作，把高校毕业生就业作为重中之重。
华泰宏观研究团队认为，尽管政府工作报告可能适当弱化GDP增速目标，但“保就业”的实现仍需建立在一定的经济增速上。华泰宏观研究团队认为全年的就业拉动率有望达到350万人/百分点以上，远超近年来约200万人/百分点的水平。华泰宏观研究团队判断，在1100万人的城镇新增就业人口目标下，全年GDP增速需达到2.7%-3.1%左右。
03、需求侧对冲政策：新/旧基建
政治局会议提到，要积极扩大国内需求，一方面要释放消费潜力，做好复工复产、复商复市，扩大居民消费，适当增加公共消费。二要积极扩大有效投资，实施老旧小区改造，加强传统基础设施和新型基础设施投资，促进传统产业改造升级，扩大战略性新兴产业投资，华泰宏观研究团队认为这些提法有望在政府工作报告中得到进一步强调。
社零消费：暂时维持低迷，疫情尚未完全平息，商家开工仍有顾忌；疫情影响居民收入和就业，可能使得消费的“补偿式反弹”强度低于预期
外贸：新增订单的下滑可能在二季度才开始体现，考虑主要发达国家的疫情平复、经济活动修复可能比国内滞后较长时间，下半年外需端继续承压可能较大
投资端：房住不炒的大基调预计将继续维持，在销售调控不大幅放松的情况下，地产企业的核心问题——缓解现金流压力，难以充分解决
制造业：企业受内外需整体压力，资本开支意愿的修复预计将较为滞后
综上所述，在今年二三季度，需求侧政策对冲的任务，可能主要体现在旧基建稳需求并补短板、新基建谋发展，通过各省市重大项目投资加快开工建设的方式完成落实。
需要注意的是，今年对“新基建”的提法，涉及的行业方向并不局限于传统的基建领域，而是同时涉及信息基础设施、智能交通/智慧能源(4.230, -0.05, -1.17%)、创新基础设施等多个方向，这其实与年初地方两会上给出的重大项目投资规划的主体方向有颇强的关联性。
在基建投资的配套资金来源上，华泰宏观研究团队认为财政预算内支出、特别国债、专项债以及以专项债对资本金撬动的资金杠杆和社会资本的参与，有望共同支撑基建资金端整体宽松。
04、CPI：3.5%左右
从2003年开始，全国政府工作报告开始给出当年居民消费价格涨幅（CPI）目标值。2003-2019年，多数年份目标值设定在3%、2003年通胀目标值为1%；但有7个年份设定的CPI目标值超过了3%，其中设定目标值最高的是2008年，当年目标为4.8%。
华泰宏观研究团队认为，历年政府工作报告当中，对CPI设定的目标值均为控制指标，不是指努力要达到的预设目标，是应尽量控制通胀中枢持平或低于这一数字。这与GDP目标值不同，比如GDP目标值“6.5%”，指的是经济增长中枢应持平或高于这一数字的下限目标。同时，华泰宏观研究团队认为政府工作报告对每年的通胀目标均加上 “左右”二字，预留了一定的容忍空间。
今年国内通胀面临的整体局势包括：
--1--国内猪周期从同比角度大概率已见顶，受基数走高的影响，未来可能继续下行
--2--国际油价的暴跌主要反映的是主要经济体需求走弱的预期，尽管国内成品油定价机制相对刚性，但至少油价对通胀的整体影响偏负面
--3--从需求角度，国内更多面临的是有效需求不足的问题，不具备通胀大幅上行的基本面条件。工业品价格普遍下跌即反映这一背景
--4--疫情带来的农产品(7.930, -0.15, -1.86%)国际贸易冲击可能带来粮价上涨的担忧，但国内水稻、小麦、玉米等主粮的自给率较高，今年主粮价格不大可能大幅上行
--5--疫情对服务类价格的压制因素仍然存在
尽管今年年初通胀高点仍突破+5%，但华泰宏观研究团队判断高点已过，未来呈现平缓下行态势，全年CPI中枢可能在+3%~+3.5%之间，通胀再度大幅上行的风险较低。华泰宏观研究团队认为政府工作报告可能设定3.5%左右的全年通胀目标，争取将全年通胀中枢控制在3.5%以下，达成这一目标概率较大。
长期：强调要素市场化改革
华泰宏观研究团队认为，随着供给侧改革由破到立，要素市场化改革将是未来我国中长期经济工作的主线之一，目标为优化经济系统的资源配置效率，提高全要素生产率，中长期提振经济潜在增速。
短期看，疫情冲击同时打击供给、需求和金融市场，需要尽快复产复工、稳定需求并轨提振信心，基建、地产等传统需求侧政策工具仍不可或缺，但需要认识到，当前的对冲工具正面临边际投入产出效率下降等问题，而要素改革是兼顾短期稳定、中期目标实现、长期高质量发展的重要一环。华泰宏观研究团队认为要素改革将是中国经济发展的中长期主线，从供给侧入手，根本上解决有效需求不足的问题。
财政政策
01、财政赤字率
随着新冠疫情发展，华泰宏观研究团队认为财政政策经历了从防疫纾困、向扩大内需转变的先后阶段。根据近三次政治局会议的提法，提高财政赤字率、发行抗疫特别国债、增加地方政府专项债券规模，以及发挥好政策性金融作用，将是本轮宽财政的重要手段。
扩大赤字本身是积极财政的应有之义，但出于稳定国民信心、维护国际形象、维持财政健康可持续等目的，我国过去从未打破3%的预算赤字率红线。华泰宏观研究团队认为，在今年客观情况下，赤字率大概率抬升，预计两会政府工作报告存在延续以上考量、不公布预算赤字的可能性；但若公布预算赤字率，可能会制定在3.5%甚至以上。
02、专项债
---专项债投向---
主要包括交通基础设施、能源项目、农林水利、生态环保项目、民生服务、冷链物流设施、市政和产业园区基础设施等七大领域。同时，结合疫情防控和投资需求变化等适当优化投向，将国家重大战略项目单独列出、重点支持；增加城镇老旧小区改造领域，允许地方投向应急医疗救治、公共卫生、职业教育、城市供热供气等市政设施项目，以及5G网络、数据中心、人工智能、物流、物联网等新型基础设施。此外，明确今年专项债不用于土地收储和与房地产相关的项目。
---专项债额度---
华泰宏观研究团队预计全年专项债新增额度有望达3.75万亿（2019年为2.15万亿元）。专项债不计入财政赤字，且今年可用于重大项目资本金的比例上调、可放大资金的杠杆效应，是拉动基建投资以托底经济的重要手段。
03、特别国债
特别国债是服务于特定政策、支持特定项目需要而发行的国债，纳入政府性基金预算管理，具有专款专用、不列赤字等特征。
特别国债是中央宽财政的重要增量，华泰宏观研究团队预计2020年额度有望安排约1万亿元。特别国债的具体发行时间、投向以及发行方式，华泰宏观研究团队认为有望在两会上得到最终确认；预计时间发行时间至少要到5月份。
04、其他
本次两会中会否提及REITs等盘活存量的融资方式值得关注。不过，考虑到REITs仍处于试点阶段，加上市场各方都还在学习的过程中，对基建等撬动作用无法与16年的PPP、政府购买等模式相提并论。
在外部环境日益复杂多变的背景下，加上吸取09年的经验教训、政策空间也日益逼仄，华泰宏观研究团队认为财政政策也会留有余地，适可而止。
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