2023-01-28 18:51:25
“与会者普遍认为，需要维持限制性的政策立场，直到最新数据提供信心，表明通胀处于持续下降的道路上至2%，这可能需要一段时间。鉴于通货膨胀持续处于高水平且令人无法接受，多位与会者指出，历史经验告诫我们切勿过早放松货币政策。”——2022年12月13-14日美联储货币政策会议纪要
美联储主席鲍威尔在12月的FOMC会议上表示，美联储加息的重点已经从多快转移到终端利率水平，然后转移到利率将维持在这一水平多长时间。加息速度放缓自然意味着基准利率的峰值正在接近。达到峰值并不意味着美联储会迅速逆转方向，转而降息。
然而，从历史上看，美联储利率在见顶后很快就开始下降。在美联储自上世纪70年代中期以来的加息周期中，只有一次利率峰值维持了一年以上，那是在2006年至2007年，当时利率在上次加息大约15个月后开始下降。尽管在相当短的时间内，利率在两个方向上快速变动，使得区分适当的利率周期变得更加困难，尤其是在20世纪70年代和80年代，但利率峰值更容易识别。
总结了上世纪70年代中期以来联邦基金目标利率的历史，发现从一个周期的最后一次加息到第一次降息的平均时间只有5个多月。如果观察当前的市场定价，远期曲线表明，与曲线峰值相比，25个基点的降息大约发生在价格峰值后4.5个月左右。如此迅速的转变几乎表明，要么是经济前景发生了迅速变化，要么是出现了过度紧缩的政策错误。尽管如此，历史上也有几次降息开始得更快。
此外，在本轮周期的现阶段，未来几年的降息规模看起来偏高，尽管它绝不是极端的。
每个周期都是不同的，我们自己的基线仍然是在不久的将来整体通胀继续快速下降，但劳动力市场的紧张将使工资压力持续存在，而核心通胀压力将在更长时间内处于高位，这意味着我们认为美联储在2024年之前都无法降息。毕竟，上世纪80年代的一个重要教训是，在通胀明显超过目标的一段时期后，不要过早降息。
话虽如此，市场对美联储降息的预期在未来几个月很可能变得更加激进，因为通胀进一步下降，美联储很可能在下周的会议上加息25个基点，这强化了市场的预期，即见顶正在接近。
美联储的基准利率通常在利率达到峰值后开始迅速下降
历史的观点认为欧洲央行将利率维持在峰值水平的时间可能比美联储更长，也可能在本轮周期的晚些时候开始降息。欧元区的通胀周期落后于美国，而更具活力的美国经济对利率和劳动力市场变化的反应可能比缺乏活力的欧元区经济更快，后者的通胀可能在更长时间内更具粘性。
与美国的情况一样，我们的基准是，与目前的市场定价相比，欧洲央行开始降息的时间较晚。根据目前的市场定价，欧洲央行将在2024年初首次降息25个基点，大约在远期曲线见顶8个月后。
利率在见顶后会重返零水平吗？
从长远来看，金融市场并没有消化全面宽松周期的影响。在峰值之后，美国和欧元区的利率都在2-3%的范围内趋同，美国的利率略高于欧元区。这样的水平与中性利率的估计大致相符，中性利率是指可以被认为在较长时间内平均保持不变的利率，因此看起来是合理的。
央行周即将到来
美联储和欧洲央行都将在下周举行会议，即使更有趣的会议只有在3月份才会有新的预测，但人们对下周的会议也会有很多兴趣。
美联储可能会再次放慢加息步伐，并在下周加息25个基点。声明的一个关键部分说，委员会预计持续提高目标区间将是适当的。如果这一比例维持不变，这将表明，美联储仍预计在下周之后加息不止一次，而加息幅度将高于市场目前的预期。这部分内容将在下周公布，这可能被视为至少是初步反应，略显强硬，因为市场预期下周加息幅度不会超过25个基点。在鲍威尔的讲话之后，这种鹰派的举动很容易逆转，这可能表明利率的峰值正在接近。
对于欧洲央行来说，再加息50个基点应该是确定无疑的，预计总体基调将保持鹰派。然而，鉴于近期能源价格下跌以及缺乏新的预测，市场基调可能变得更加鸽派的风险也存在，特别是如果2月1日公布的1月份通胀数据出人意料地下行。
