2021-03-29 13:41:03
撰文/刘阳
出品/每日财报
2020年12月31日，美国纽约证券交易所宣布，将依据特朗普政府的行政令，启动对中国移动、中国电信、中国联通的摘牌程序。虽然此后纽交所的态度虽多次反转，但三大运营商最终还是选择和美股“分手”。
3月9日晚间，中国电信发布重磅公告，为把握数字化发展机遇，拓宽融资渠道，公司拟申请A股发行并在上交所主板上市，新发行A股数量不超过120.93亿股。
3月25日，北京证监局披露中金公司关于中国电信IPO发行A股并在上交所主板上市辅导基本情况资料表。这意味着中国电信回归A股正式启动。
成本压力大，募资加码5G
3月9日，中国电信公布了2020年财报，全年营收同比增长4.7%，达到3936亿元，其中移动端服务收入为1817亿元，同比增长3.5%，固网服务收入为1921亿元，同比增长5.5%，但净利润却只有209亿元，同比增长1.6%。导致中国电信利润不高的原因在于，2020年国内5G基站建设加速，需要投入大量的资金。
数据显示，2019 年三大运营商资本开支为2998.77亿元，2020年同比大幅增长11.65%，预计合计达到 3348亿元。其中中国移动/联通/电信资本开支分别有望达到 1798/700/850亿元，投向5G的资本开支预计为1050/350/453亿元。2020年预计5G资本开支合计1853亿元，大幅增长350.14%，占总开支的 61.8%。据悉，中国电信与中国联通联手共用5G基站，截止到今年二月，已经建设了大约30万座5G基站。
2G时期的折旧摊销费用相对较低，叠加市场空间巨大，三大运营商均有较好的市场表现，但随着后期3G、4G基站建设成本、运维费用不断提升，成本端压力开始凸显，业绩增速承压的背景下也带来了资金压力。
中国电信表示，此次发行股票上市募集到的资金，将用于5G产业互联网建设项目、云网融合新型信息基础设施项目及科技创新研发项目。这几年是5G网络普及的黄金时期，国内三大运营商和中国广电都在抓紧基站建设，抢夺客户资源，但是联通和电信体量与移动仍有差距，所以才选择联手。
数据显示，2020年中国电信移动网络用户数量达到3.51亿户，净增1545万户，市场份额提升至22%，其中5G套餐用户达到了8650万户。
四大运营商年度工作会议均已召开，各自明确了2021年的主要方向与目标制定，根据目前已有发展目标与推进程度，运营商 2021年规划侧重角度不同，运营打法与优先发展领域呈现一定差异性，但加快5G建设是共同的目标。加快5G建设势必还要投入资本，中国电信对外披露的信息显示，公司计划2021年将资本支出增加2.6%至870亿元，其中5G支出为397亿元。上文提到过，中国电信移动用户数量少于中国移动，公司的优势在于固定宽带用户，主要通过积极抓住垂直行业发展机遇，跨越连接向综合智能信息服务领域进军，赋能千行百业，拓展企业新空间。
5G爆发在即，运营商引发海外机构关注
中国信通院发布数据显示，2020年，我国5G手机的出货量占比逐月上升，由去年1月低点26.3%逐渐上升至4月39.3%、5月46.3%、6月61.2%，此后占比一直维持在60%以上，今年1月达到68.0%，出货量达2727.8万部，创出月度新高。业内认为，随着5G基站的进一步铺开以及更多5G应用的出现，2021年将成为5G产业链全面爆发的一年。
事实上，5G下游应用的爆发也意味着运营商在经历了前期巨大的成本投入后进入收获期，而这自然将会引起资本的注意。
2月16日，美国证监会（SEC）披露了巴菲特旗下伯克希尔哈撒韦2020Q4的持仓，十大重仓股变动不大，其中新进的Verizon（威瑞森）、雪佛龙被重仓，Verizon的持仓市值高达86亿美金。Verizon是美国前两大通信运营商之一，巴菲特选中Verizon在一定程度上传递出其看好5G时代运营商表现的信号。
与此同时，海外机构近期纷纷发表报告表示看好中国电信的未来。其中瑞银发布研究报告，将中国电信目标价由3.95港元调高5%至4.15港元，重申“买入”评级，轻微上调净利润预测，以反映资本开支指引低过预期，以及利息成本下降。报告中称，在A股上市是集团业绩的重点之一，相信在行业重回增长及5G带来新变现模式下，现时上市是适当时机，去年净利润增1.6%，大致符预期。
大摩发布研究报告，维持中国电信 “增持”评级，目标价由3港元上调至3.5港元，将2021-23年资本开支预测下调2%-6%。报告中称，公司在收入带动下，去年第四季EBITDA较预期高出2%，同时今年资本开支同比增加2.6%至870亿元人民币，预期市场对此反应正面。
事实上，海外机构看好国内运营商的一个重要原因是低估值。根据彭博一致预期，中国移动、中国联通、中国电信2020年预测PE分别为8.5x、9.9x、7.9x，2020年预测PB分别为0.8x、0.4x、0.5x，2020年预测 EV/EBITDA 分别为 1.8x、1.4x、2.0x。平均来看，三大运营商2020年预测PE、PB、EV/EBITDA 均值分别为8.8x、0.5x、1.7x,而海外运营商对应指标均值分别为 11.2x、1.4x、5.5x，国内运营商估值相比于海外主流运营商而言仍处于较低水平。
如果考虑到ROE水平，2020年美国运营商平均ROE 预计为20.5%，其中 Verizon、AT&T 2020年的ROE 预计分别为 28.9%、12.1%，较高的 ROE 在一定程度上解释了市场给予其较高的估值水平的原因。相比之下，国内三大运营商 2020年的ROE均值为 6.5%，相较于海外平均水平（2020E：12.4%）有一定差距。
不过需要注意的是，海外运营商的高ROE水平在很大程度上得益于高杠杆，2019年，中国移动、中国联通、中国电信资产负债率分别为 32%、43%、50%；而Verizon 的资产负债率为78%、AT&T为63%。从总资产收益率的角度来看，中国运营商2020年的平均 ROA 为3.9%，而海外运营商平均ROA为4.0%，二者基本持平。
